Los otros dos riesgos 2011: oro y emergentes

Los inversores suelen cometer dos errores habituales. El primero, es simplificar o generalizar fenómenos complejos, para poder "digerirlos" mejor, asumiendo el coste de pasar por alto riesgos significativos. El segundo es invertir en aquellos activos que haya mostrado una buena evolución sin valorar en profundidad el contexto o los riesgos a los que se exponen. Si a estos dos elementos se añade el hecho de que se incorpore un cambio de paradigma, como lo fue Internet, los inmuebles, etc., tenemos una burbuja garantizada.

Si combinamos estos tres elementos en algún ejemplo real, me vienen a la cabeza dos casos de manual: el precio del oro y los mercados de renta variable de los países emergentes, que constituyen, junto con el comentado de la renta fija, los otros dos elementos a vigilar en los próximos meses.

2. El riesgo en los precios del oro.

El oro, que siempre ha estado ahí, ha sido sujeto pasivo de refugio y seguridad. Pero desde hace 5 años ha sido el centro de atención en base a un cambio de socioeconómico discutible: los países iban a quebrar, nada era seguro y necesitábamos invertir en algo que fuera refugio de los males sistemáticos y de las monedas débiles.

Si además se da la circunstancia de que es un elemento relativamente pequeño e ilíquido frente a otros activos, como son los bonos, las divisas, las acciones, etc., se crea un cuello de botella en el acceso.

Mientras los inversores iban aumentando su exposición, los precios se disparaban y se buscaban justificaciones plausibles de dicha inversión. Pero, lo que no puede ser es que para un escenario y su contrario se encuentren siempre justificaciones sobre las bondades de poseer un activo en particular.

Dentro de las razones que más me han gustado de las que he leído sobre las razones de invertir en oro, era su papel refugio ante un escenario de incertidumbre. Estando de acuerdo con ello, sin embargo me estrello con dos asuntos. Primero, ¿en que época de nuestra vida no ha habido incertidumbre? Segundo, si la clave, a pesar de todo, fuese la incertidumbre, ¿cómo sabremos que esta tiende a desaparecer, como se mide la incertidumbre, cómo podemos valorar un coste realista de la incertidumbre, y cuál es su límite?

Así, si hay una nueva recesión (no lo veo probable), los inversores en oro, los que lo usan como materia prima para su negocio, tenderán a venderlo o no comprar mas durante un tiempo porque tendrán más stock del que necesitarían.

Si, por el contrario, hay crecimiento económico global sostenido (yo me creo más este escenario), los tipos de interés tenderán al alza en todo el mundo, y los inversores no podrán continuar con el "carry-trade" de financiarse barato para comprar activos de mayor rentabilidad. De esta manera acabarían por realizar plusvalías, vendiendo el oro para reinvertir en otros activos con valoraciones más atractivas.

Otra de las razones que se exponen para justificar la subida vertical del precio del oro, es que las monedas desaparecerán y volveremos al patrón oro. Pero, ¿cómo va a ser el oro el patrón global de sustento de las divisas mundiales, si no hay tanto oro en el mundo? ¿Sería la solución que el precio subiese tanto para equilibrar esta relación? Ambos escenarios se me hacen altamente improbables.

En los últimos 5 años el precio del oro ha pasado de 300 a 1.400 dólares la onza, ha multiplicado por casi 5 veces o, lo que es lo mismo, ha generado una rentabilidad del 45% al año. Tendencia que es insostenible en mi opinión para los próximos años, pero como decía Keynes, "el mercado puede permanecer irracional durante más tiempo que el que uno puede permanecer solvente".

Los inversores tenemos que diversificar nuestras carteras en diferentes clases y subclases de activo, y bajo ningún concepto invertir porcentajes elevados en una sola apuesta. Las apuestas se hacen en el casino o en la lotería, pero con un parte muy, muy pequeña de nuestras posibilidades. Dicho todo lo anterior, los precios pueden seguir subiendo pero los riesgos van en aumento, y su decisión debe ser cómo salir cuando sea el momento oportuno.

Los estudios académicos dicen que cuando las burbujas financieras estallan los precios vuelven por debajo del nivel desde donde empezó la burbuja. Eso sería una caída espectacular hasta los niveles de 200-500 dólares por onza.

Mi recomendación, póngase barreras de salida limitadas para evitar que en caso de un súbito desplome se lo lleven por delante, e intente que el último euro se lo lleve otro.

3. El riesgo en las bolsas de los mercados emergentes

En el caso de los mercados emergentes ha pasado algo similar que con el oro. Como consecuencia de que grandes potencias económicas y de población de los países emergentes han entrado en escena, el mundo se ha polarizado más notablemente que hace años, a favor de estos gigantes en potencia.

De lo anterior, que es un hecho real, demostrable y empírico, se genera un caldo de cultivo para el desarrollo de una nueva "película del Mundo".

A día de hoy, el peso de los mercados emergentes representa en torno al 13% de la capitalización bursátil; sin embargo, estos mercados han venido recibiendo flujos superiores a su peso relativo.

Aquí es donde el inversor medio vuelve a confundirse, pensando que ¡si la historia de fondo es buena, el precio no importa! Error importante, más vale una mala historia a un buen precio, que una buena historia a un precio elevado.

Mas aún, la bolsa refleja solo las acciones de las compañías que cotizan en un mercado, pero éstas no suelen tener una correlación perfecta con la estructura de producción de un país. Por tanto, la composición del mercado de valores de un país no es un reflejo exacto de la estructura empresarial de un país.

Asimismo, a lo mejor podríamos beneficiarnos de lo que pasa en un país en desarrollo a través de los mercados bursátiles de las economías de los países más desarrollados. Esto se conseguiría porque muchas compañías tienen negocios y operaciones en estos países, sin que coticen en los mercados locales. A modo de ejemplo, Coca Cola, Unilever, Gillette, Procter and Gamble, Inditex, Apple o City Bank venden en China, Latinoamérica y la India, pero no cotizan ahí, sin que quite por ello atractivo a sus negocios.

Entonces, ¿cuál es la forma de beneficiarse correctamente del crecimiento en los países emergentes?, ¿Invirtiendo en sus compañías en los mercados locales, o invirtiendo en compañías ya establecidas, multinacionales en las bolsas de los países desarrollados?

Pues en circunstancias de precio similares o más atractivas de las compañías de los mercados desarrollados, sería mucho mejor hacerlo a través de las bolsas más representativas. Y sólo en caso de que los mercados de renta variable emergente cotizasen de manera relativa más barata, entonces sería recomendable invertir en ellos como complemento a la perenne posición que deberíamos tener en los mercados desarrollados en las carteras.

Las burbujas se dan en todas las partes del mundo, sean mercados desarrollados o emergentes, y son consecuencia de leyendas urbanas que despiertan el sentido avaricioso que llevamos dentro. Es más fácil subirse al carro de otro que identificarlo de primera mano, pero por ese mismo motivo es más difícil encontrar el punto adecuado de venta y no verse arrollado cuando todo el mundo quiere salir.

Warren Graham