La defensa que hizo Bernanke fue sólida y rotunda. Argumentó que la relajación cuantitativa no es ni remotamente tan poco convencional como sostienen sus detractores. Si se examina el impacto que ha tenido en las condiciones financieras, incluyendo los tipos de interés a largo plazo, la volatilidad y los precios de las acciones, la flexibilización cuantitativa se parece mucho a la política convencional de los tipos de interés que creemos que entendemos. Así pues, las preocupaciones sobre los supuestos efectos adversos de la flexibilización cuantitativa son muy exageradas, y dar marcha atrás en el futuro tampoco será particularmente difícil. Bernanke rechazó las quejas sobre los precios de las materias primas y la inflación en los mercados emergentes y agregó que esos fenómenos están mucho más relacionados con las políticas monetarias laxas y los tipos de cambio excesivamente rígidos de las economías en desarrollo de rápido crecimiento.
En la primera conferencia de prensa pública que recientemente ofreció la Reserva Federal estadounidense, su presidente, Ben Bernanke, hizo una enérgica defensa de la muy criticada decisión de hacer compras masivas de bonos del Tesoro estadounidense, una política conocida como flexibilización cuantitativa. Sin embargo, ¿fue persuasiva su justificación?
La mayoría de los economistas consideran que su actuación fue imperiosa. Sin embargo, el hecho de que el dólar ha seguido cayendo mientras que los precios del oro siguen aumentando crea un fuerte escepticismo en los mercados.
Una de las cosas más difíciles de la banca central es que los inversores a menudo perciben un mensaje muy distinto del que el banco central trata de comunicar.
Por supuesto, la Reserva Federal se ha visto obligada a recurrir a la flexibilización cuantitativa o quantitative easing (QE, como la llaman los agentes del mercado) porque su herramienta habitual para ajustar la inflación y el crecimiento, el tipo de interés interbancario, ya es de cero. Con todo, el crecimiento económico de EE UU sigue siendo lento y va acompañado de un desempleo tenazmente elevado.
Se ha culpado a la QE de todo, desde las burbujas de los precios de los valores hasta los disturbios por los alimentos, pasando por el impétigo. Todo el mundo, desde los ministros de finanzas extranjeros hasta los caricaturistas, pasando por Sarah Palin, han atacado esa política.
Los críticos insisten en que la flexibilización cuantitativa es el fin del sistema financiero global, si no de la civilización misma. Su queja más reveladora es que se sabe muy poco sobre cómo funciona y que, por tanto, la Reserva Federal está arriesgando indebidamente el sistema financiero global para lograr una recuperación modesta de la economía estadounidense.
Tengan o no razón los críticos, una cosa está clara: dado que la Reserva Federal está retrasada con respecto a otros bancos centrales del mundo en lo que se refiere al ciclo de restricción monetaria y que las agencias de calificación de riesgo están barajando una reducción del rating del crédito estadounidense, el poder adquisitivo del dólar ha caído a un nivel sin precedentes frente a las monedas de los socios comerciales de EE UU.
Las observaciones del presidente de la Reserva Federal llegan en un momento crítico y sensible. A lo largo del próximo año es probable que la Fed entre en un ciclo de restricciones en el que aumentarán los tipos de interés de forma sostenida. No desea apresurarse porque la economía estadounidense aún es débil, como lo demuestra el mediocre crecimiento del 1,8% del primer trimestre. Pero no puede demorarse demasiado, pues las expectativas de inflación podrían aumentar a un nivel peligroso, lo que obligaría a la Reserva Federal a actuar de modo más contundente -a costa de un considerable sufrimiento económico- para eliminar la inflación del sistema.
Al aminorar la flexibilización cuantitativa, Bernanke debe evitar otra trampa, a saber, un colapso inoportuno de los precios de los activos. Muchos agentes expertos de Wall Street están convencidos de que la relajación cuantitativa no es más que la política monetaria de Alan Greenspan (Greenspan Put) en esteroides. El culto al Greenspan Put surgió a raíz de que el anterior presidente de la Reserva Federal dijese que la institución no debía tratar de frenar un mercado de valores que subiera abruptamente, salvo en la medida en que dicho mercado socavara la estabilidad de los precios a largo plazo de los bienes comunes. Sin embargo, si el mercado de valores cae demasiado rápido, la Fed debe preocuparse por la posibilidad de una recesión y reaccionar con contundencia para amortiguar la caída.
¿Tienen razón los agentes? ¿Acaso la flexibilización cuantitativa es simplemente la secuela del Greenspan Put? Es cierto que las tasas de interés extremadamente bajas de ahora alientan a los inversores a invertir sus fondos en valores de riesgo. Tal vez la Reserva Federal podría argumentar que es responsabilidad de los reguladores asegurar que las burbujas de valores no den lugar a un endeudamiento excesivo y a una posible crisis de deuda, aunque, por supuesto, la política monetaria debe ser uno de los elementos.
En vista de la lenta recuperación, Bernanke podría haber ido más lejos y sostener que la Reserva tenía la razón. Las autoridades monetarias de otras economías avanzadas, como el Banco Central Europeo, podrían estar reaccionando excesivamente ante la volatilidad de la inflación a corto plazo. No obstante, quizá por no querer causar problemas a sus contrapartes extranjeras, Bernanke adoptó un enfoque más cauteloso y se limitó a defender la política de la Reserva Federal como la más adecuada para Estados Unidos.
Al defender esa política, Bernanke tuvo que cuidarse de no decir nada que pudiera alarmar demasiado a los inversores. De hecho, estos ya tienen motivos suficientes para estar nerviosos: después de todo, tras la excepcional relajación de las condiciones financieras que ha implantado la Reserva Federal tendrán que venir restricciones extraordinariamente dolorosas. ¿Estará lista la economía cuando llegue ese momento? Explicar el inevitable viraje hacia las restricciones podría resultar ser un reto mucho más difícil que explicar las excepcionales flexibilidades de la flexibilización cuantitativa.
La Reserva Federal debe recordar siempre que, por sereno y racional que sea su análisis, trata con mercados que pueden ser todo menos serenos y racionales. Precisamente debido a que en la cuestión de la relajación cuantitativa han entrado en juego muchas emociones, los efectos psicológicos del regreso a la normalidad serán peligrosos e imprevisibles. \
Kenneth Rogoff es profesor de Economía y Políticas Públicas de la Universidad de Harvard y fue economista jefe del FMI.© Project Syndicate, 2011. Traducción de Kena Nequiz
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